新一轮“补水”拉开序幕 TMLF蓄势待发

随着税期高峰和政府债券发行缴款的到来，资金面逐渐收紧。继上周2000亿元中期借贷便利(MLF)和300亿元逆回购之后，央行又于21日开展了500亿元逆回购操作，新一轮补水已经拉开序幕。按照惯例和市场预期，央行将在本周开展定向中期借贷便利(TMLF)操作，流动性有望得到进一步补充。
 

　“补水”已开启

21日央行开展了500亿元7天期逆回购操作。由于当日无逆回购到期，实现净投放500亿元。

央行开展逆回购操作后，资金面仍偏紧。上午盘中，银行间债券质押式回购利率DR001、DR007一度倒挂。截至收盘，银行间债券质押式回购利率短期品种全线上涨，上午小幅下跌的DR007也收涨2个基点。Shibor方面，则继续全线上涨，隔夜和14天Shibor分别涨6.4个基点和8.8个基点。

实际上，上周资金面已经出现收紧迹象。10月14日银行间回购定盘利率、Shibor等纷纷上涨，而15日各期限Shibor、银行间债券质押式回购利率均全线上涨，资金面收紧信号明显。在此背景下，央行于16日开展了2000亿元MLF操作，而当日并无MLF到期。此后，央行又于18日开展了300亿元逆回购操作，并实现等额净投放。

长城证券汪毅团队研报指出，近两周，银行间资金面整体平稳，短端利率微降，长端利率上涨较多。近期央行在货币政策表态上强调继续稳健，关注缴税期资金面变化。

随着财税清收入库的到来，流动性将面临较大扰动。10月24日为申报纳税期限，与以往经验类似，21日开始，税期因素对流动性扰动将加大。从21日资金面来看，缴税因素的扰动已经显现。

此外，流动性还面临着政府债券发行缴款的冲击。21日，2019年记账式附息(十期)国债(续3)实施缴款，实际发行规模较计划增加6亿元，总规模为346亿元，这对银行间流动性造成一定抽离。目前，已有多笔地方债确定于本周发行。数据显示，截至21日，有11笔政府债券将于周内发行，计划发行规模合计为1500.64亿元。其中，有1152.37亿元债券缴款日在本周之内。

　　TMLF即将到来

根据央行例行安排，10月第4周将会进行TMLF操作。而此前央行货币政策司司长孙国峰也指明了TMLF的操作规律：TMLF操作根据银行对小微和民营企业贷款的增量和需求情况而综合确定，搜集银行每个季度对小微企业、民营企业贷款的数据需要一定时间，基本上都是在季后首月第四周进行操作。更具体地，从前几次操作时点来看，都位于季度首月第四周中间。

前三季度，TMLF规模都在2500亿元至3000亿元之间，操作利率均为3.15%，期限1年。今年1月23日，TMLF首秀，操作规模为2575亿元，当日有3500亿元7天期逆回购到期；第二次操作在4月24日，规模为2674亿元，当日有1600亿元7天期逆回购到期。这两次操作当天，均未开展其他类型的公开市场交易业务。7月23日，央行开展第三次TMLF操作，规模为2977亿元，同时还开展了2000亿元MLF操作，当日有5020亿元MLF和1600亿元7天逆回购到期。

从上述情况来看，截至目前，TMLF操作量呈递增态势，7月TMLF操作规模更是逼近3000亿元。若TMLF操作规模延续增加态势，即将到来的TMLF有望突破3000亿元。而且，前几次操作当日均有逆回购或MLF到期，10月的情况则较为不同——当月第四周仅在周五有一笔300亿元逆回购到期。若按此前开展日期推算，或在本周三前后实现超3000亿元的净投放。

分析人士认为，由于TMLF利率比MLF低15个基点，TMLF操作的开展将有助于降低银行资金成本。民生证券固收团队研报指出，同MLF相比，TMLF具有期限长、价格低、能定向等优点，这使得其能够不背离自己创设的初衷——支持民营企业、小微企业融资。其“定向”功能能够控制资金的投放对象；低价格能够减少挤出效应，真正扩展边际；长期限能够保证资金来源的稳定性。

　货币政策仍有空间

分析人士指出，近期流动性投放增加主要为应对扰动因素，并非是由于货币政策将转向宽松。10月17-18日，央行行长易纲在二十国集团财政和央行部长级和副手级会议上表示，央行将继续实施稳健的货币政策，为经济高质量发展营造适宜的货币金融环境。

此外，21日，10月LPR报价出炉，与前次相同。分析人士认为，9月MLF利率没变的情况下LPR下降5个基点，原因是降准降低了银行资金成本，LPR和MLF利率的偏离不可持续。接下来如欲LPR下降，则降准和降MLF利率，二者至少居其一。

光大证券张旭团队认为，12月较有可能再度降准。“降准并不是‘大水漫灌’，而是为了改善金融机构的流动性指标，并降低商业银行的资金成本和风险溢价，从而促进贷款的实际利率下行。”

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