海外跟踪报告（未评级）*原材料业*中国三江化工*02198*原材料甲醇大幅涨价，毛利率承压
原材料甲醇大幅涨价，毛利率承压微跌。2017年中期业绩：营收同比增长45.44%至41.96亿元；毛利率同比降低1.7个百分点至8.4%；股东净利润同比增长2.7%至1.82亿元。本期营收大幅增长45.4%主要由于产品量价提升，但同时由于原材料甲醇的价格涨幅更大，毛利率反跌1.7个百分点，减值拨备增加及其他收入减少抵消了毛利的增加，最终净利润基本持平。
三大核心产品售价全面提升。公司三大核心产品为环氧乙烷、乙二醇和丙烯（聚丙烯），分别占总销售收入的34.1%、23.8及22.7%，平均售价上升约23.3%、43.3%及42.6%至8，518、6，104及6，546元/吨。
原材料-甲醇成本提升，因煤炭价格持续高位运行。公司的甲醇制烯烃设施2015年第二季度投产后，公司的生产原料从乙烯（原油下游产品）转移至甲醇（煤或天然气）。甲醇成本约占公司生产成本66.7%，我国生产甲醇原料采用天然气和煤炭几乎各占一半，因而天然气和煤炭价格波动将影响甲醇市场价格。2016年下半年起，我国煤炭价格大幅上涨，甲醇亦大幅涨价，2017年上半年同比涨幅超过40%，公司需要将原材料的价格提升转移至下游，但因为产品提价的滞后效应，拖累毛利率下跌1.7个百分点。
我们的观点：三江化工为中国最大规模的民营环氧乙烷及AEO表面活性剂生产商。2017年上半年，由于煤炭价格高企，原材料-甲醇涨价，但产品提价滞后拖低毛利率。2017下半年，如果天然气和煤炭价格企稳并回落，公司的毛利率有望回升。我们初步预测当前股价对应公司2017年业绩PE约为5-6倍左右，建议投资者密切关注煤炭和甲醇的价格走势。
风险提示：天然气和煤炭价格波动，甲醇价格变化无法及时向下游传导。
(关键字：甲醇 甲醇制烯烃)
