中信建投-家用电器行业研究报告

研究报告内容摘要：

事件

云米科技发布2019年二季度业绩，公司2019Q2实现营业收入11.6亿，同比增长63.6%，净利润8890万，同比增长117.6%，扣除股权激励费用后净利润9930万，同比增长113.7%。

简评

行业景气下行，公司在新品拓展驱动下业绩仍然靓丽

行业层面，今年上半年普遍承压。根据奥维云网的数据，2019年上半年中国家电行业的零售总额下降3.2%，景气度差。其中，净水器2019H1零售额138亿，+1.3%，零售量502万台，+8.6%；冰箱零售额458亿，-0.3%，零售量1631万台，+2%；洗衣机355亿，+3.7%，1685万台，+5%。

公司层面，2019Q2实现营业收入11.6亿，同比增长63.6%，较2019Q1的104.4%，增速有所放缓。分产品看，2019Q2净水系统实现营业收入3.4亿，同比增长21.2%，主要受新系列推出及总体销量增长带动；厨房家居3.5亿，同比增长61.5%，主要由云米品牌冰箱驱动；其他产品2.1亿，同比增长163.2%，主要是云米品牌洗衣机和热水器的贡献；耗材6940万，同比增长38.3%，主因由于净水器销售增长带动；价值附加服务1.8亿，同比增长138.7%，主因新产品推出以及价值增值产品需求量提高。

新品占比提升，毛利率微降

2019Q2公司毛利率27.0%，同比下降0.4pct，主要受新品推出产品结构变化影响。公司智能净水系统毛利率约25%-30%，智能厨电20%左右，其他智能产品25%左右，耗材40-50%，增值服务20%左右。

营收结构上，2019H1智能净水系统占比25.29%，同比下降16.25pct，幅度较大；智能厨房电器占比29.85%，同比提升2.35pct；其他智能产品占比21.56%，同比提升10.98pct，耗材占6.39%，同比提升1.87pct，增值服务占16.91%，同比提升4.99pct。

公司目前的策略是继续增加SKU，来覆盖更多的使用场景和价格范围，新品较低的毛利率对公司整体毛利率会有一定压力。

销售效率提高，费用率下降

2019Q2公司期间费用率约17%，同比下降2.23pct。其中，销售费用1.30亿，占营业收入11.2%，费用率同比下降3.88pct；管理费用0.22亿，占营业收入1.9%，费用率同比提升0.48pct；研发费用0.60亿，同比提升112%，源于雇员增加带来了2420万的支出。

销售费用主要构成是广告和物流，公司对此进行了谨慎的成本管理，提升费用效率。公司下半年目标非GAAP利润率为8%。

家庭用户渗透率持续提升，智能家电市场前景广阔

家庭用户渗透率方面，2019Q2云米的家庭用户达230万户，环比增加30万户；拥有至少两款联网产品的家庭用户比例达到16.1%，环比增加0.9pct。考虑智能家居行业前景，未来家庭用户渗透率提升空间巨大。据艾瑞咨询数据显示，2018年智能家居产品的渗透率仅为34%左右，相比于渗透率达100%的电视或智能手机等产品，这一比例预计在未来五年内将增至64%以上。此外，根据云米与IDC在3月共同发布的《全球消费物联网趋势展望2025》白皮书，2018年中国家庭智能家居设备的平均数量仅为0.9台，预计到2025年将增至6.8台。

渠道持续开拓，单一客户依赖风险降低

发展初期公司严重依赖小米渠道，16年小米渠道销售占比95.9%，单一客户依赖风险大。公司近年大力拓展多元渠道，线上继续和京东、天猫等深化合作的同时，致力发展自有的电商平台，包括云米商城和微信小程序云米生活馆。

2019Q2按销售额口径，小米渠道占比已降至40%，云米及其他渠道占60%，对小米依赖程度下降。公司线下渠道占比1/3，线上渠道占比2/3。其中，线上渠道中1/3来自小米有品，1/3来自京东，另外1/3来自天猫苏宁拼多多等电商渠道。线下方面，经销商反馈良好，2019Q2新开店面300家，年底目标开店到2000家，公司线下下半年经营策略着重提升单店的盈利能力。

投资建议：

云米科技作为智能家电行业新贵，在于小米合作基数上，逐渐布局完成净水器、厨电、白电等家电主要品类，用户规模持续扩大，销售网路日益成熟，物联网协同效应开始显现，业绩持续高增长。公司未来发展空间仍然广阔，运营模式领先，看好公司长期成长性。

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