五月份全球股市表现相对平静，美股三大指数先抑后扬，日经指数月线级别小幅回升，美元指数在触及91.92低位后显著回升，美原油亦震荡上扬，目前主力合约期价反弹至50美元/桶附近，黄金震荡回落，避险属性趋弱。基本金属整体有所承压，内部走势分化仍在延续，铝、锌强于铜、镍，这种分化的背后仍然是供给层面的差异在进行主导。
2美国：纽约联储缩表，加息预期重燃
纽约联储在5月17日发表声明，计划出售4亿美元的国债和MBS，此举宣告美联储在加息的价格工具之后，开始使用缩表这一数量工具，市场开始意识到此前低估了美联储加息的决心。随后公布的美国4月CPI环比上升0.4%，创2013年2月以来最大涨幅，继续有利于联储加息的决策，市场预期被重新点燃，美元指数一路走高。
3日本：日元升值势头平息
随着麻生太郎和黑田东彦反复就日元汇率问题进行讲话，从5月份开始终于有所见效，日元升值趋势缓和。安倍晋三在与奥巴马会面之后，更加明确了其进一步进行货币宽松、刺激经济的举措。加之日本消费税的推迟征收提振了日本股市的表现，削弱了日元的避险属性，日元前期升值的势头得到平息。
4中国： 稳健的货币政策搭配积极的财政政策
（一）开局首季问大势，权威人士定性中国经济若干问题
5月9日《人民日报》头版刊发了《开局首季问大势——权威人士谈当前中国经济》，不具名的“权威人士”以专访形式回应了关于中国经济的12个焦点问题，对于当前中国经济的若干关键问题进行了定性。文章指出中国经济仍然是“L”型，且会在较长的一段时期内处于“L”型的底部位置，要正确对待经济增长放缓这一客观事实。其次，文章指出依靠过剩产能支撑的短期经济增长不可持续，高杠杆是“原罪”与金融高风险的源头，不能在搞“大水漫灌”式的刺激政策，应该让股市、楼市回归其本身的定位。最后，文章再次强调供给侧改革的重要性，呼吁供给侧结构性改革重归主线，要求全面落实“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”五大重点任务。
（二）信贷收缩，M2增速回落
4月金融机构新增人民币贷款5556亿元，环比3月份13700亿元有显著减少，同比亦出现小幅收缩，4月社会融资规模7510亿元，同比减少28.9%，较三月份24040亿元亦有明显收缩。M2总比增速12.8%，但环比增速回落0.60%，M1同比增速22.90%，环比增速继续增加，M2与M1的裂口继续扩大，显示货币活性继续深化。
5月26日央行货币政策分析小组发布《2015年以来稳健货币政策主要特点的回顾》，文章指出今年M2预期目标是13%左右，仍属稳健的安排。由于应对去年年中股市波动使当时M2基数大幅抬高，因此未来几个月M2同比增速可能还会有比较明显的下降，当然，这主要也是基数效应在干扰同比数据，并不代表真实的增速，随着基数效应逐步消失，M2增速将回归正常。
我们认为央行对于货币政策的表态与权威人士对于中国经济若干问题的定性相吻合，在二季度、三季度中稳健的货币政策将贯穿始终。
（三）政府仍有举债空间
4月份我国公共财政收入15522亿元，同比增长14.97，公共财政支出13109亿元，同比增长4.59%，当月财政收支顺差2413.6亿元。根据我们测算的12个月滚动财政赤字，截至到4月份，目前我国12个月滚动财政赤字2.47万亿元，较3月2.62万亿元的赤字规模有所收窄，主要受益于财政支出增速的放缓。5月26日财政部发文表示，目前中国政府债务率虽有一定上升，但仍然低于主要发达国家和新兴市场国家的债务水平。在债务总体风险可控的背景下，我国政府仍有举债空间，为落实中央“去杠杆”的改革任务，政府可以阶段性加杠杆，支持企业逐步“去杠杆”。
这一表态意味着虽然公共财政支出的节奏在4月份有所放缓，但后期仍然有较大的施展空间，整体债务率和赤字率会进一步提升。后期将形成稳健的货币政策和积极的财政政策的政策组合。
（四）人民币开启渐进式贬值
5月份以来人民币持续贬值，央行也在适度下调中间价，引导人民币有节奏的贬值。在美元回归强势的、其他国家货币普遍走弱背景下，人民币的锚似乎从一篮子货币又切换到了美元本身，非对称性的贬值仍在继续。我们认为在美联储加息预期继续升温、美元继续走强的背景下，央行仍将继续引导人民币可控的、渐进的贬值。
整体来看，6月份美联储加息预期会继续发酵，市场愈发倾向于形成一个共同的时间预期，这一时间点大概率是7月份，美元或将继续维持强势。而中国方面，信贷与货币投放将维持适度稳健，类似于一季度的信贷大量投放不会再次出现，M2增速将回归平稳。财政方面，随着半年末的临近，在4月份财政支出结构放缓后，6月份节奏或将重新加快，以对冲具有明显季节性特征行业的下滑。
第二部分：五月份行情回顾
五月份基本金属市场各品种走势的分化仍在延续，在国内信贷投放收缩、地产销售趋缓、下游季节性旺季逐步淡出的背景下，来自供应端的差异更多的主导了基本金属走势的分化。其中供应端有亮点的铝、锌的价格走势明显好于供应端相对缺乏亮点的铜、镍。
我们认为在6月份这种分化仍将延续，主要在于需求本身相对缺乏增量，主要来自于季节性特征明显的行业难以有超季节性的表现，因此我们很难在6月份看到相应需求的增量。相反，供应端的因素会在6月份持续发酵，这将在铝和锌上体现得更为明显。
1铜：现货贴水收窄，保税区库存高企
5月份铜价整体震荡回落，沪铜期价跌幅4.81%，伦铜期价跌幅7.09%。沪铜现货升贴水有所收窄，开始转为升水，但从其升贴水历史走势上比较，仍然处于弱势水平。伦铜CASH-3M维持升水，且月末有进一步扩大的趋势，符合其五年中轴走势，后期的持续性还需观察。
库存方面，伦铜库存在经历了4月份的小幅交仓后5月份这一趋势暂缓，库存重新开始流出，但整体出库速度较慢。SHFE库存继续小幅流出，从月初31.3万吨下降至22.1万吨，但保税区库存仍然有所增加，目前在60万吨左右水平。
2锌：震荡整理，现货逐渐升水
五月份锌价整体呈现区间震荡格局，伦锌主要运行区间1820-1910美元/吨，沪锌主要运行区间14500-15200元/吨。伦锌升贴水小幅走强，开始转为升水，且库存持续流出，目前已经回落至38万吨左右水平，维持每日平均2000吨左右的出库量，若该状态继续维持，则伦锌后期将继续升水，这将是与近几年有明显区别的地方。
沪锌升贴水亦小幅收窄，开始逐步转为升水，这与国内近几个月锌精矿和精炼锌进口量同比明显下降有关，预计后期沪锌现货升水降继续走阔。库存方面，SHFE可见库存自月初25.9万吨下降至23.1万吨。
3铅：震荡下行，内强外弱
五月份铅价震荡下行，伦铅期价下跌6.09%，沪铅期价下跌3.80%。LME铅库存自月初17.4万吨小幅攀升至18.5万吨，SHFE铅库存自20778万吨上升至26845万吨。
4镍：震荡回落，触及前低
五月份镍价震荡回落，伦镍期价下跌9.76%，沪镍期价下跌7.13%，在五月份金属走势分化中，镍明显属于最弱的品种。
LME镍库存自月初41.7万吨下降至月末40.2万吨，镍板库存进一步下降，库存结构在继续变化，SHFE库存自月初8.38万吨攀升至月末9.65万吨，预计将突破10万吨水平。
5铝：高位回落，万二下方支撑显著
五月份铝价震荡偏弱，国内外铝价走势强弱分化显著。伦铝期价跌幅7.42%，跌势在下旬阶段暂时趋缓，沪铝期价跌幅2.76%，月中一度下跌至11800元/吨附近，但随后收复此前跌幅。
库存方面，LME铝库存自月初263.9万吨回落至月末253.4万吨，维持较高的出库进度，SHFE铝库存自月初30.9万吨下降至月末24.7万吨。
第三部分：产业链分析
1铜：供应压力不减，需求略有亮点
我们仍然维持对于铜精矿以及精炼铜产量的预判，即今年继续小幅扩张的确定性较强。据我们了解，目前国内主要铜矿山成本在30000-40000元/吨之间，矿山仍有一定利润，目前价位减产的意愿不大，更多是适当控制产量。而国际方面，铜精矿也并未出现类似于锌精矿矿山集中关闭等因素，今年国内外铜精矿产量仍然会小幅扩张，近期TC/RC费用小幅攀升以及进口铜精矿进口量的同比增加可以佐证这一点。
铜精矿供应层面的宽松引致精炼铜的产量大概率继续扩张，统计局5月份公布的精炼铜产量显示：中国4月铜产量为69.40万吨，较去年同期增加14.9%，2016年1-4月中国铜产量触及271.5万吨，较去年同期增加11%。产量增加的趋势符合我们此前预。进入6月份，计划检修的冶炼企业较少，前期检修的企业已经在5月基本结束检修，投产方面，五矿水口山金铜项目于五月底一期工程全线贯通投产，设计产能10万吨，预计6月份将开始正式批量生产，因此6月份供应端压力依然较大。
就需求而言，我们在上一篇文章《从房地产周期看空调行业铜需求》中指出，空调库存消费比和产量消费比将出现回升，但主要是销量的较弱所引致，这意味着空调企业仍然将处在降价——去库存的阶段之中，相应的需求不会出现超季节性的增量。不过近期电网方面的需求有所改善，据了解国网和光伏电缆近期需求有明显改善。随着近期还有项目开标，预计6月份线缆方面的需求仍会有一定起色。
2锌：加工费下降，传导仍需时日
锌价供应层面的核心逻辑仍然在于矿的供应问题。五月份锌精矿供应问题继续发酵，统计局数据显示，4月份我国锌精矿产量30.4万吨，同比下滑8.3%，而今年1-4月新金矿累计产量128.6万吨，较去年同期下滑5.8%。产量与加工费的连续走弱相吻合。目前，北方地区加工费略高，主要隐含交通、运输等因素，而南方地区加工费加速下滑，据了解主要大厂的成交已经回落至5000-5100元/吨水平，各个炼厂对于锌精矿的采购也日益重视。预期TC仍有下降的空间，届时冶炼厂将迎来痛苦的去利润过程。
但是从锌精矿向精炼锌的传导仍然需要时间，一方面国内冶炼厂今年对原材料备库进行了提前布局，原料矿库存对这一传导过程形成了缓冲，而另一方面去利润本身就是一个长期过程。目前国内现货锌锭开始逐渐升水，考虑到今年以来进口盈利窗口尚未出现较好的机会，锌精矿、精炼锌进口量均低于去年同期水平，因此后期锌锭现货升水继续走强的概率较大，可以考虑进行跨市场反套操作。另外近期伦锌CASH-3M开始反季节性走强，值得持续关注，如果届时伦锌、沪锌均出现较高的现货升水，甚至两市同时出现BACK结构，则将是近两三年来少见的局面，锌价或有明显反弹。
3铅：加工费继续走低，电池淡季特征明显
铅精矿供应仍然较为紧张，加工费继续下降，国产50品味铅精矿加工费主流成交2200-2400元/金属吨，较上月下降200元/金属吨，进口铅精矿加工费130-150美元/干吨，较前期下跌10美元/干吨。
原生铅方面冶炼厂出货意愿不高，多数冶炼厂开始挺价，贴水有所收窄，不过整体来看挺价出货只是延缓了出货的进度，但整体供应并不减少。再生铅方面缺乏亮点，虽然有一些企业因为利润或原料原因计划减产，但是对价格支撑有限。
需求方面，下游消费依旧低迷，电动蓄电池市场淡季特征明显，经销商电池销量惨淡，生产企业库存居高不下，原料前采购多以长单为主。启动型电池市场更换需求低迷，经销商货源难消，各大品牌实施不同程度的促销，但收效不大。
4镍：进口量依旧庞大，不锈钢产量或小降
镍市场依然受到进口量的较大冲击，主要来自于进口镍板和镍生铁继续向中国转移。尤其以镍生铁为主，随着青山在印尼方面二期项目的投产，近4月份运回国内的镍生铁量就超过8万吨，后期青山集团在市场上采购镍生铁的可能性较小。一些前期挺价意愿较为坚决的高镍生铁企业对市场已经开始转向悲观，不看好后市价格，择机尽快出货。
下游不锈钢方面已经逐渐走出旺季，淡季效应开始显露，且6月为不锈钢检修季，根据上海有色网调研，部分不锈钢企业将安排减产，加之6月下旬阳江地区电网改造致使该地区不锈钢产量减少，预计6月不锈钢产量较5月将小幅减少。这也将影响不锈钢企业对于镍生铁的采购，据了解，目前已经公布最新采购价的企业成交多在730元/镍点左右，较5月份已经出现下滑。
第四部分：六月策略建议
铜：6月份检修企业较少，且有新增产能投放，供应端压力不减，但近期线缆有超预期需求出现，或对价格形成一定支撑，但这种支撑可能更多体现于升贴水之上。宏观层面信贷收缩、M2增速回落、美元指数强势均不利于铜价，但原油的反弹会使利空因素得到缓释，依旧将铜作为空头配置的品种为宜。
锌：锌精矿加工费继续下滑，冶炼厂对资源的采购更加重视，供应紧张继续发酵。但中大型冶炼厂开工尚未受到影响，锌精矿供应紧张向冶炼环节传导仍然需要时间，国内锌锭后期大概率升水，关注跨市反套的机会。价格上关注15200元/吨一线及上方阻力，整体建议将锌作为多头配置的品种。
铅：虽然铅精矿供应紧张，但原生铅和再生铅乏善可陈，下游需求进入淡季，淡季特征明显，价格料将承压。
镍：进口镍板和镍生铁继续对国内供应形成冲击，国内高镍生铁企业挺价意愿转弱，下游不锈钢6月产量料将小幅减少，下调原料采购价格，镍价仍然不容乐观。
从供应端静态判断，6月份由强至弱品种分别为铝、锌、铅、铜、镍。
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