回顾2023年，铁合金价格整体跌势流畅。具体看，上半年合金基本面受制于国内外宏观形势偏差，供过于求格局明显，始终运行于大的下跌通道内。不过锰硅由于需求多以钢厂长协，贸易比例较小，叠加二季度收储需求支撑，价格跌幅小于硅铁，此外锰矿报价跌幅更甚，因此硅锰厂家经营情况远好于去年；硅铁上半年跌幅较大，需求差+煤价跌是主要拖累，硅铁厂家利润持续缩水，自发减产增多，产量同比降幅明显。下半年尤其是三季度，随着宏观预期修复，叠加迎峰度夏煤价企稳，能源属性强、绝对库存低、基差大的商品估值低位上移，双硅上涨带动供应快速回升，也为四季度价格走弱埋下伏笔，截至12月下旬，硅铁和锰硅价格指数分别收于6872元/吨和6470元的/吨，回吐三季度所有涨幅，再度刷新年内低点，全年价格跌幅分别为18%和15.6%。
一、供应端
硅铁方面，2021年能耗双控之后，硅铁产能利用率整体先增后降，供给端产能约束和需求转弱是主要原因。预计全年硅铁产量553万吨，同比下降7.3%。展望后市，随着新增和置换产能在2023年陆续落地，硅铁优质产能更多向内蒙集中，成本竞争优势增强，供应弹性下降，预计2024年硅铁供应整体平稳，低基数效应也将带动全年供应增长3%-5%。
硅锰方面，与硅铁行业不同的是，2023年硅锰企业利润丰厚，产能利用率始终高位，尤其是内蒙地区持续处于满产状态，预计全年硅锰产量1158万吨，同比增长20%。不过相似的是，硅锰产能集中度也在不断向政策鼓励和倾斜的地区转移集中，内蒙产量集中度较去年提升10%以上。据相关机构统计，2024年内蒙仍有395（可投产145+等待批复250）万吨硅锰产能投产，供应压力较大，预计全年产量增长2-3%。
二、消费端
今年合金消费同比降幅较大，尤其是二季度开始，金三银四传统需求旺季之下，钢材消费却受地产拖累持续下行。硅铁方面，今年前10个月消费量同比下降7.2%，其中四大下游分别变动：粗钢+2.1%、金属镁-26.6%、不锈钢+8%、出口-42.2%。硅锰1-10月消费同比增加1.3%，其中粗钢+2.1%，出口-60%。
铁合金作为钢铁冶炼和机械铸造行业必不可少的重要原料之一，与国内工业发展和经济增速密切相关。今年以来，国内铁水和粗钢产量持续增长，但钢厂利润不佳，合金采购消费呈现量价齐跌态势，也成为今年合金价格弱势的直接原因。今年粗钢压减/平控政策落地整体不及预期，预计全年粗钢产量或与2021年持平，达到10.3亿吨附近。2024年，国内钢厂仍面临亏损减产压力，预计粗钢供应仍有回落空间，产量围绕10亿吨上下波动。
出口方面断崖下降，但也在意料之中。一方面是去年俄乌冲突使得出口基数增大，另一方面，今年发达经济体加息周期未止，全球经济增速或从去年的2.6%放缓至1.5%，海外粗钢产量同比下降，合金出口需求不断萎缩。根据世界钢铁协会发布的短期（2023年-2024年）钢铁需求预测报告显示，全球钢铁需求在2024年将继续保持增长1.9%，预计2024年发达经济体的钢铁需求将缓慢复苏。若按此乐观预期推断，2024年全球粗钢产量及国内铁合金出口有望止降企稳。
金属镁方面，下游消费中镁合金占比41%最高，此外还包含铝合金、钢铁等刚需产业，今年以来行情表现同样低迷，拖累镁价。不过随着技术进步发展，金属镁的冶炼成本也在不断降低，据宝武镁业介绍，镁合金具有优良的导电性、导热性和抗蚀性，目前该公司镁的综合冶炼成本比铝更低，2024年仍有青阳和巢湖项目投产（合计35万吨原镁产能）。在“双碳”目标大背景下，未来新能源汽车、建筑和航空航天等领域轻量化、高强度发展趋势，镁铝合金在上述行业的超大部件应用前景广阔，需求增长也有望带动金属镁供应格局优化。估算2023年金属镁产量77万吨，同比下降25.8%，2024年镁锭产量有望止降回升，同比实现5%-10%增长，不过镁锭对硅铁消费更多是产业链一体化，因此对72硅铁需求提振有限。
三、成本端
铁合金作为高耗能行业，煤电成本占比最高，是价格波动的主要因素之一。2011 年以来，随着风电、光伏等新能源装机快速增长，煤电装机容量在电力总装机容量中占比虽然有所降低，但电源结构依然以煤电为主。从装机容量看，火电依旧是电源结构的主导；其次，太阳能装机是增长最快的发电装机来源。结合去年开始陆续上市的工业硅和碳酸锂等新能源相关品种走势，期现价格的持续走弱也部分计价了未来能源供应和电源结构转型的宽松预期。对于铁合金等能源消耗较大的工业品种，随着技术突破和工艺升级，煤电等能源溢价也将持续回落，中长期看成本支撑逻辑将不断削弱。不过，11月份，国家发展改革委、国家能源局联合印发。容量电价可简单理解为火电企业根据日常经营的固定成本来向下游用户征收一定比例的费用，容量电价的推出可将固定成本的压力向下游传导，通过减轻企业负担来保障电力投资正常进行，属于托底的措施。未来执行中，由于居民用电和农业用电不能调整，容量电价的成本将以工商业用户为主体来承担，短期的直观冲击或提升工业电价2-3分/千瓦时。
锰矿方面，今年锰矿价格累计下跌20%左右，供应宽松+需求收缩是主要拖累。跟去年同期相比，澳大利亚、巴西、科特迪瓦进口比例增加，南非、加蓬、加纳进口占比下降。虽然年初加蓬因山体滑坡导致铁路基础设施受阻，导致锰矿发运受到一定影响，但在750万吨的年度发运目标之下，加蓬二季度出口环比增幅扩大，年末仍有供应压力，且南非、澳洲等主流矿企产量出口均有提高，弥补了加蓬的供应短缺，因此外盘报价持续承压，12月主流矿山对华锰矿报价年内累计跌价10美元/吨度左右。需求端，拉长时间来看海外矿山的对华锰矿报价和全球以及中国粗钢的产量波动趋势大致相同，全球粗钢供需持续偏弱，也对锰矿价格形成持续冲击。从主流矿山三季度产销季报来看，锰矿供应增长远超需求增长，2024年度矿山指导产量整体平稳，供应依旧承压但好在没有更多增量压力，明年锰矿价格将更多由需求端决定。
四、总结
展望2024年，铁合金供应仍将维持宽松，新增产能和产量将继续向内蒙新疆等西北成本优势地区集中，其他产区将继续面临亏损减停困境，整体预计供应仍有2%-5%增长。需求端，钢需消费仍受制于钢厂低利润压制，粗钢供应维持10亿吨量级的话，对合金需求同比变动不大；非钢消费同比止降，出口、金属镁等下游有望再次回升，或带动非钢消费增长2%-3%。成本端，随着风光水等可再生能源占比逐渐提升，以及经济增速放缓的宏观背景，煤电更多作为托底和供应基石，溢价不断下降（产区工业电价已接近能耗政策前水平），合金煤电成本支撑将承接今年下行趋势。预计硅铁指数价格运行区间[5500-8700]，锰硅指数价格区间[5500-8000]，价格重心延续下行态势。策略方面，产业企业强化套保意识，兑现盘面保值利润以实现稳健经营；投资者单边顺势交易，关注产业与宏观共振机会、套利关注高位空双硅价差机会（电价溢价回落+锰矿估值低位）。
风险点：铁合金产能政策、国内经济政策、海外经济衰退及地缘政治风险等。
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