导言：
被忽略的氧化铝：供改催化下电解铝板块行情如火如荼，而我们认为市场更多只关注了涨价趋势明显的电解铝及预焙阳极，而忽略了产业链中极其重要的一环-氧化铝，通过对氧化铝历史价格回溯及定价机制的探讨，我们判断其价格即将快速上涨，或达3600元/吨高位!!
氧化铝价格决定三叉戟：供需、铝价及生产成本：1)供需(预期)变动决定价格变化趋势：“2+26”期间氧化铝供需缺口或高达7%，价格具备上涨基础;2)电解铝价格决定价格波动中枢及上限：回溯2007-2017年氧化铝/电解铝价格比值，波动中枢维持在18%，据此估算若电解铝价格涨到20000元/吨(参见前期铝价2万元/吨不是梦!)，氧化铝合理价格或涨至3600元/吨;3)生产成本决定其价格下限，随着烧碱、电力等成本快速抬升，氧化铝价格中枢上移明显，价格易涨难跌。
价格上涨买什么?氧化铝价格快速上涨将明显抬升电解铝成本中枢，自给率较高的企业将明显受益，中国铝业(601600)最受益：氧化铝自给率超200%，价格每上涨100元吨，归母净利将增加约6亿元;其次云铝股份(000807)(氧化铝产能140万吨，自给率约60%)、神火股份(000933)(本部80万吨氧化铝产能可弹性生产)、南山铝业(600219)(氧化铝产能约140万吨，自给率约85%)也是不错的选择。
正文：
氧化铝价格主要由供需、成本及电解铝价格综合决定。通过对氧化铝历史价格回溯与价格影响因素探讨，我们认为氧化铝价格主要由供需、成本及电解铝价格综合决定，其中：1)供需(预期)是根本，决定价格变动趋势;2)电解铝价格决定价格波动中枢及价格上限，铝价快速上涨前提下，铝厂对氧化铝价格上涨的容忍度将明显提升，氧化铝价格有望同步跟涨;3)成本决定价格下限，随着原材料价格快速上涨，氧化铝成本中枢将明显抬升从而促进价格上涨.
供需是氧化铝价格决定根本，下半年供需偏紧将促使价格快速上涨。供给端来看，近期山西铝土矿短缺成为氧化铝价格上涨导火索，而随着“2+26”冬季限产来临，环保将成供给最大掣肘：预计“2+26”将影响氧化铝产能840万吨，折合电解铝420万吨，明显高于同期电解铝产能影响量约321万吨。若考虑氧化铝进口保持平稳，我们测算取暖季氧化铝月度供需缺口将达20万吨(折合电解铝)，占比电解铝月产量287万吨(预计值)的7%左右。缺口将至，氧化铝价格具备快速上涨基础。
铝价决定氧化铝波动中枢及价格上限，铝价快速上涨氧化铝价格有望跟涨。回溯2007-2017年铝价及氧化铝价格可以发现：1)两者价格呈现明显相关性，回归分析显示相关系数高达85%，电解铝价格变动往往伴随着氧化铝价格变动;2)氧化铝价格/电解铝价格比值基本在16%-20%之间变动，其中18%是比值波动中枢，若以此中枢判断，则电解铝价格上涨至18000-20000元/吨时，氧化铝价格或能达到3200-3600元/吨。
成本决定氧化铝价格下限，成本快速上涨将有效抬升价格中枢。据百川数据及相关回归分析，2016年3月至2017年6月氧化铝价格与生产成本呈现明显相关，相关系数高达92%，氧化铝价格/加权平均生产成本比值绝大部分时间大于1(氧化铝价格高于成本价)，因而我们认为成本应决定了氧化铝价格下限，而随着氧化铝原材料价格如烧碱、煤炭及电力等快速上涨，预计成本中枢将明显抬升，价格易涨难跌。
投资建议：基于对2017年下半年氧化铝价格有望快速上涨、从而明显抬升电解铝成本中枢的判断，我们认为下游氧化铝自给率较高的电解铝企业将明显受益，推荐中国铝业、云铝股份、神火股份，南山铝业。中国铝业：氧化铝产能1550万吨，自给率超200%，云铝股份：氧化铝产能140万吨(文山2期60万吨项目即将投产)自给率约60%;神火股份：河南本部氧化铝产能约80万吨，可弹性生产;南山铝业：氧化铝产能约140万吨，自给率高达85%。
风险提示：氧化铝进口超预期压制价格上涨的风险
(关键字：电解铝 氧化铝)
