从2010年10月29日停牌筹划重组，到今年6月股东大会上被小股东联手否决——首钢股份重组之路可谓一波三折。7月17日，公司宣布再度停牌并将向交易所提交符合要求的披露文件。这次停牌或许意味着首钢重组将要走向新的征程，面对小股东因为土地补偿、迁钢业绩而不断发出质疑声音，大股东的态度将成为左右首钢未来的关键因素。

土地之争：补偿款应该多高？

首钢北京石景山钢铁主生产基地在2010年年底全面停产，老厂区8.56平方公里的土地被重新开发。然而，首钢搬迁后的补偿分配问题却没有得到首钢股份股东们的一致认可。在今年5月推出的重组方案中，因提前解除《土地使用权租赁合同》，首钢总公司对首钢股份的补偿金额共计10.28亿元。这显然大大低于小股东们的预期。

“国家及北京市财政对首钢搬迁资金补偿累计达到245亿元，这其中包括税收返还56亿元，国债贴息19亿元以及其他资金支持170亿元。”一位接近首钢的人士表示，除了补偿外，北京市政府还把评估价超过300亿元的京西土地开发权确权给了首钢集团。

正是这超过200亿元的补偿资金，以及估价超过300亿元的土地确权问题，成为此次小股东否决方案的争论点之一。“按照搬迁补偿核算，首钢股份的钢铁资产占首钢石景山钢铁产能的一半，而首钢搬迁获得的总补偿额是8平方公里土地和大概200亿元的补偿款，这部分应该按照产能比例赔偿给股份公司，可是重组方案中却没有体现这些权益。”一位投了反对票的小股东直言。

1999年，首钢总公司与首钢股份签署了《土地使用权租赁合同》，将162.13万平方米的16宗土地租赁给上市公司使用，租赁期限为50年，土地租金约定为每年4元/平方米。此次解除土地租赁合同的补偿金额的测算为，假设首钢股份在《土地使用权租赁合同》剩余年限仍可以继续租赁使用该部分土地的权利，将未来剩余年限可获得的盈余租金（市场租金-合同租金）进行折现，并由第三方土地评估机构评估据此进行合理评估，纳入此次重组方案中置出资产的评估价值。

不过，法律界人士却对上述补偿的测算方法提出了质疑。“在拆迁过程中，大股东和上市公司是两个不同主体，应该各归其位。按照房地一体的原则，如果上市公司有明确产权归属的房屋，那么拆迁补偿应该直接给上市公司。”北京京华律师事务所律师秦兵指出，除了房屋的拆迁补偿外，国家也会对企业停产停业进行补偿，而这一部分不会因两家公司签署补偿承诺协议而改变。

秦兵表示，在具体执行过程中，国家通常会直接将全部补偿款给产权人，而不是分配给承租人，由产权人再转给承租人。“因此，大股东补偿部分是限于租赁合同提前解除给予的补偿，其他由国家给予的补偿不应由大股东全部享有，而大股东享有的优先开发权则很难直接划分给上市公司。”

“涉及到具体的补偿问题，还要看双方签署的土地租赁合同以及补偿合同的具体约定。”秦兵建议，上市公司股东如果对补偿有不同看法，可以要求披露国家对于拆迁安置补偿协议的具体内容。

业绩迷局：迁钢到底多赚钱？

除了土地问题外，小股东们纠结的另一个关键点在置入的迁钢业绩上。在钢铁业全行业步入困境之时，首钢大股东给出的迁钢业绩描绘却格外“诱人”。

根据重组方案中披露的数据，首钢迁钢公司已经形成780万吨铁、800万吨钢、780万吨热轧卷板的生产能力，120万吨冷轧电工钢生产能力也将逐步投产。2011年，迁钢生产生铁783.53万吨、粗钢776.53万吨、热轧卷663.9万吨、开平板39.4万吨、电工钢39万吨。

尽管2011年钢铁业景气度不断下滑，但是迁钢却“逆势”交出了一份抢眼的业绩。公司2011年实现归属母公司股东的净利润为7.83亿元，较2010年大增了195.50％。然而与34家上市钢企相比，迁钢近两倍的业绩增速实属“异类”。即使行业中增速较快的方大特钢和三钢闽光等公司，2011年的同比增速也不超过150％，而34家上市钢企2011年的整体净利润更是下滑了46.46％。

对于迁钢业绩如此突出的原因，首钢股份相关人士给出的答案是：“迁钢公司盈利主要是依托首钢矿业公司铁矿原料基地，球团、烧结矿产品通过皮带短途运输，供应稳定，物流成本优势较为明显。”

不过，小股东们对这一说法却并不认同。“矿业公司存在高价购买市场价格的铁精粉，之后折价销售烧结矿球团矿给迁钢，为迁钢输送利润的嫌疑。”一位首钢投资者对中国证券报记者表示，按照首钢股份公布的采购烧结矿氧化球金额、采购单价、矿石入炉量等指标计算，实际采购的铁精粉单价应该低于同期实际市场价格300元-500元/吨，而不是公司所说的市场价格采购。“如果迁钢业绩真那么好，大股东为什么没有对注入后未来三年盈利增长率及盈利绝对额做出承诺？”该投资者质疑。

“迁钢业绩好，很大一部分是因为‘吃’掉了前面铁矿的利润。”一位钢铁业人士对中国证券报记者表示，迁钢虽然依托北京地区，但是周边的市场经营竞争环境非常激烈。河钢、京唐、天铁及民营钢企都要和迁钢竞争，而这些公司生产的产品是同类的。东北甚至内蒙古地区的钢企也大量进入华北销售，产量已经超过了当地的实际需求，而这种恶劣的竞争环境是迁钢发展的最大问题。

“股东们否决置入迁钢，主要也是因为看淡钢铁业的发展前景。现在钢铁主业的经营状况不太好，主体已经在亏损边缘。”中国钢铁工业协会副秘书长迟京东在接受中国证券报记者采访时坦言，迁钢建成的时间恰逢市场景气度比较好的时刻，财务成本已经摊销了一部分，因此负担要小一些。铁矿资源则是迁钢最大的优势。

事实上，今年以来，钢铁行业景气度持续低迷，各家钢企的经营情况节节下滑。中国证券报记者从中钢协获得的一份数据上显示，今年1-5月首钢集团实现销售收入878.66亿元，同比增长18.96％；利润总额为2.15亿元，同比下降71.47％；销售利润率仅为0.24％。宝钢、太钢、武钢、酒钢的利润总额分别下降67.97％、79.43％、87.36％和45.86％，不过这几家公司的销售利润率均高于首钢。

“首钢旗下的钢铁企业中，首秦和迁钢的业绩好一些，水城、通钢也能自负盈亏。但是现在钢铁主业的经营状况不太好，要是没有潜在优势条件的话，基本难以实现盈利。迁钢如果没有上游矿产优势，也很难赚到钱。”迟京东表示。

2/3同意：重组路上最后一道坎？

正是由于对土地补偿问题以及迁钢业绩的质疑，众多小股东在6月25日召开的股东大会上投出了反对票，并凭借微弱优势将重组方案否决。

股东大会决议显示，与重组直接相关的议案通过率只有65.43％-65.94％，反对票则占据了33.83％-33.9％，还有0.22％左右的弃权票。由于重组议案需经出席会议非关联股东所持表决权的三分之二以上通过，这意味着首钢的重组方案距离成功其实只差分毫。

“你不会理解唐山人对钢铁产业以及首钢的感情。”来自唐山的股东陈先生这样对中国证券报记者表示，他从2006年开始买入首钢股份，最初是为了京唐项目而投资，但是由于京唐巨亏，并不符合置入条件。“不光置入迁钢资产，还要增发近30亿股，把小股东间接持有的北汽股份、清华阳光、贵煤这样比较好的资产都摊薄了。”陈先生表示。

怀着同样心情的股东不在少数。在调查过程中，中国证券报记者注意到，小股东们对于方案调整主要集中在土地问题及迁钢业绩上。“在土地确权与补偿到位的前提下，大股东承诺迁钢业绩并提供现金选择权，那么小股东就考虑支持方案。”不少散户投资者如是说。据了解，在首钢重组草案出台后，多位小股东已经联名向监管机构发出投诉书和举报信。部分小股东透露，中国证监会已经受理举报。

目前，首钢股份人士对重组进展依然三缄其口，中国证券报记者以投资者身份致电首钢股份，公司相关人士仅表示“重组仍在继续进行”。

由于重组一拖再拖，首钢股份业绩表现令人堪忧。公司预计上半年亏损2.5亿元-3.5亿元。这样的盈利局面显然并不为大小股东所乐见。“其实如果第一次方案就给股份公司合理的对价，照顾到小股东们提出的搬迁补偿，很可能重组早就完成了。”陈先生直言。

在7月17日再度停牌后，首钢股份重组已经走到了十字路口。重组方案的调整、大股东的态度，成为左右重组进行的重要因素。

“散户们确实不好抗衡大股东，但现在还有25万散户没有投票，8亿多股在沉寂。我们已经开始寻找这8亿股。”陈先生表示，这次小股东的维权过程能否真正胜利，还很悬。