摘要：国内主要铜矿国企江西铜业公布了审慎的一三年业绩：集团营业额￥175,291百万，增10.8%，主因铜线材销售增加。集团毛利￥6,532百万，跌12.1%，毛利率3.73%，跌0.97%点，因年内铜价和金银价下跌。包括利息和补贴的其它收入￥839百万，增7.5%。核心其它收益￥324百万，增36.1%。行政开支却大增30.5%至￥1,760百万，拖累集团溢利不少。利息支出￥843百万，增1.4%。核心股数东应占溢利粗略为￥3,380百万，跌28%，或每股￥0.976。集团宣布派发全年股息每股￥0.005，同比持平。
去年欧美需求和中国电网投资带动世界精铜需求增长，唯世界精铜供应从紧张变为宽松，压抑铜价。年内阴极铜分部营业额￥106,506百万，增2.8%;分部毛利￥2,993百万，跌7.7%，因铜价下跌。销量2,002,676吨，增10.6%。推算平均售价￥53,182/吨，跌7.0%;平均毛成本￥52,087/吨，跌5.8%，跌幅低于售价;单位毛利￥1,420/吨，跌15.7%。年内铜杆线分部营业额￥41,418百万，增53.2%;分部毛利￥3,000百万，增43.2%。铜杆线销量759,158吨，大增64.6%，推算平均售价￥54,559/吨，跌6.7%;平均毛成本￥50,979/吨，跌5.4%，跌幅高于售价;单位毛利￥3,521吨，跌12.8%。铜杆线销量和毛利大增，大大弥补阴极铜毛利减少。
保守预期一四年COMEX金银铜平均价分别为$1,300/盎司、$20/盎司、$3.2/磅;集团预期一四年阴极铜、铜杆线、金、银销量分别为2,000,000吨、820,000吨、100,000吨、816,635盎司、18,004,560盎司。按国际会计，预期14年集团营业额约为￥173,707百万，跌0.8%;核心股东应占溢利约为￥2,817百万，同比跌幅舒缓至16.6%，或每股￥0.813。现价12.40港元暗示13年预期市盈率12.3倍，已低于长期平均水平。
估计一三年铜价已跌至世界铜矿业生产成本，本年估计难以大幅跌破，否则一五年世界精铜供应会减少，支持铜价下半年回升。估计去年金价也已跌至行业成本，银价甚至深度跌破行业成本，一四年金银产量估计不前甚至稍为减少，支持金银价下半年回升。财通国际上调此股评级至“持有”，一四年公平价值约为14.7港元。如果金银铜价格下半年一定程度回升，而且能持续至一五年，则溢利和公平价值可能更高，唯风险乃金银铜价大幅下跌。
国内主要铜矿国企江西铜业公布了审慎的一三年业绩：集团营业额￥175,291百万，增10.8%，主因铜线材销售增加。集团毛利￥6,532百万，跌12.1%，毛利率3.73%，跌0.97%点，因年内铜价和金银价下跌。包括利息和补贴的其它收入￥839百万，增7.5%。核心其它收益￥324百万，增36.1%。行政开支却大增30.5%至￥1,760百万，拖累集团溢利不少。利息支出￥843百万，增1.4%。核心税前溢利￥4,556百万，跌21.8%，因铜价和金银价下跌。利得税￥1,100百万，增7.3%。核心股数东应占溢利粗略为￥3,380百万，跌28%，或每股￥0.976(年末已发行3,462百万股)。计入衍生工具价值变动等等一次性损益后，报告股东应占溢利￥3,555百万，跌31.2%，或每股￥1.026。集团宣布派发全年股息每股￥0.005(含税)，同比持平。
去年集团逾91%毛利来均自两大精铜产品：上游产品阴极铜(coppercathode)和下游产品铜杆线(copperrod&wire)，余下9%毛利来自金银、化工副产品如硫酸、其它铜加工产品、稀有金属如钼、其它等等。集团大部分铜来自外购，年内自产铜精矿铜含量208,800吨，跌0.80%。集团全资拥有铜探明储备10,320,000吨，同比跌1.90%，等于49.4年一三年自有产量;另按权益拥有合资公司铜储备4,070,000吨。
业绩示，去年欧美需求和中国电网投资带动世界精铜需求增长，唯世界精铜供应从紧张变为宽松，压抑铜价。去年COMEX平均铜价$3.338/磅，跌7.6%;上海长江平均铜价￥53,182/吨，跌7.0%。
阴极铜价跌毛利减
年内阴极铜分部营业额￥106,506百万，增2.8%;分部毛利￥2,993百万，跌7.7%，因铜价下跌。集团阴极铜产能1,100,000吨，同比持平;产量1,128,200吨，增3.2%;销量2,002,676吨，增10.6%，远高于产量，可能已包括约874,476吨外购阴极铜贸易销量;推算平均售价￥53,182/吨，跌7.0%;平均毛成本(costofgoodssold)￥52,087/吨($3.84/磅)，跌5.8%，留意跌幅低于售价;单位毛利￥1,420/吨，跌15.7%;单位毛利率2.81%，跌0.32%点。留意如果计入应占销售、行政、补贴、净利息、利得税等等收支，阴极铜税后生产成本增至约￥52,322/吨($3.86/磅)，跌6.4%。
铜杆线销量大增
年内铜杆线分部营业额￥41,418百万，增53.2%;分部毛利￥3,000百万，增43.2%。年内集团铜杆线推算产量742,571吨，大增52.3%;销量759,158吨，大增64.6%，可能已包括约16,587吨外购铜杆线贸易量;推算平均售价￥54,559/吨，跌6.7%;平均毛成本￥50,979/吨($3.76/磅)，跌5.4%，留意跌幅高于售价;单位毛利￥3,521吨，跌12.8%;单位毛利率7.24%，跌0.51%点。铜杆线销量和毛利大增，大大弥补阴极铜毛利减少。留意如果计入应占销售、行政、补贴、净利息、利得税等等收支，铜杆线税后生产成本增至约￥50,842/吨($3.75/磅)，跌6.1%。
集团另有铜冶炼产品分部，年内分部推算销量69,642吨，跌44.0%;分部营业额￥4,943百万，跌5.3%;分部毛利￥24.9百万(12年：毛亏损￥5.1百万)，占比甚小。
银价$23.82/盎司，跌23.5%。年内白银分部营业额￥3,413百万，跌4.8%;分部毛利￥73.2百万，跌60.2%，因银价下跌。集团白银产量23,085,061盎司(718.0吨)，同比增32.9%;销量23,136,824盎司，增29.5%，高于产量;推算平均售价$24.03/盎司，跌24.5%;平均毛成本$23.51/盎司，跌22.1%，留意跌幅低于售价，拖累单位毛利$0.52/盎司，跌68.2%，减少集团毛利;单位毛利率2.16%，大跌2.99%点。留意如果按毛成本占比计入应占销售、行政、补贴、净利息、利得税等等收支，白银税后生产成本增至约$23.94/盎司，跌22.1%。
留意集团去年金银分部平均税后生产成本低于或逼近同期COMEX平均现价，不少外国金银矿业均有此现象，可能导致一四年世界金银产量减少，支持金银价格回升。
集团资本开支高峰应为12年上半年，随后购置固定资产资本开支减少，一三年上半年约为￥992百万，同比减38%，全年资本开支估计十几亿，接近折旧费。一三年底，集团持有现金和金融产品共￥25,578百万，录得银行负债和债券共￥21,790百万，得出净现金约￥3,788百万。年末经流动资产￥24467百万，财政显得紧绌。
铜价每磅3.0美元关键支持
保守预期一四年COMEX金银铜平均价分别为$1,300/盎司、$20/盎司、$3.2/磅;集团预期一四年阴极铜、铜杆线、金、银销量分别为2,000,000吨、820,000吨、100,000吨、816,635盎司、18,004,560盎司。按国际会计，预期14年集团营业额约为￥173,707百万，跌0.8%;核心股东应占溢利约为￥2,817百万，同比跌幅舒缓至16.6%，或每股￥0.813。现价12.7港元暗示13年预期市盈率12.5倍，已低于长期平均水平。
估计一三年铜价已跌至世界铜矿业生产成本，本年估计难以大幅跌破，否则一五年世界精铜供应会减少，支持铜价下半年回升。而且如下图示，世界精铜库存/需求比率(红线左轴)已跌至14天显著偏低水平，支持铜价回升。估计去年金价也已跌至行业成本，银价甚至深度跌破行业成本，一四年金银产量估计不前甚至稍为减少，支持金银价下半年回升。财通国际上调此股评级至“持有”，一四年公平价值约为14.7港元。如果金银铜价格下半年一定程度回升，而且能持续至一五年，则溢利和公平价值可能更高，唯风险乃金银铜价大幅下跌。
(关键字：江西铜业 精铜库存)
