四代制冷剂(HFOs)应用窗口或逐渐开启，国内企业发力突围
HFOs臭氧消耗潜能值(ODP)为0、全球变暖潜能值(GWP)低，伴随全球二代/三代制冷剂(HCFCs/HFCs)配额逐步削减，HFOs开发推广或是制冷剂行业发展的必然趋势。我们认为：应用端受益于2024年海外HFCs配额削减、国内配额制下HFCs价格中枢上移，以及HFOs&HFCs混配方案推广等驱动，生产端伴随海外HFOs专利保护期渐近、行业企业突破规模化技术和降本，HFOs应用窗口或逐步开启。国内氟化工企业依托氯碱和含氟原料一体化配套，以及研发投入等优势，延伸HFOs有望具备竞争优势。
海外HFCs配额削减、HFCs价格中枢上移等或加速HFOs应用渗透
由于技术和成本等约束(据我们测算，氯碱原料一体化和外购六氟丙烯生产R1234yf的成本分别4-7.5万元/吨和5.5-13.5万元/吨，远高于二代/三代制冷剂1-2万元/吨的成本)，HFOs应用尚不成熟，但是：1)2024年欧盟/美国/日韩等大部分发达国家HFCs配额将削减40%，HFOs作为替代方案，需求或逐步增长;2)2024年以来中国HFCs配额制的实施，HFCs价格的显著上行，或驱动产业链加快探索替代路径;3)伴随HFCs价格上移，海外企业早期推广的HFOs&HFCs混配方案，甚至单一HFOs应用方案的性价比或逐渐提升。在应用端多重因素催化下，HFOs的应用窗口或逐步开启。
主流HFOs海外专利保护期渐近，国内企业加码布局有望助力成本下移
由于全球主流开发推广的HFOs产品专利(如R1234yf/R1234ze/R1233zd等)由海外企业主导，海外对HFOs生产和应用专利的保护期限制，成为行业企业布局HFOs较难避开的环节，但海外企业主流HFOs产品在中国专利的到期时间普遍在2026-2035年，伴随专利保护限制期渐近，HFOs或迎来快速发展阶段。另一方面，近年国内通过技术引进/合作或者自主研发，部分企业已初步具备HFOs的早期技术和产能，未来伴随企业不断突破规模化生产能力和推动成本下降，亦有望助力HFOs产品的开发和应用推广。
短期HCFCs/HFCs景气或延续，关注氟化工企业布局HFOs的中长期价值
阶段而言，HCFCs/HFCs仍是主流的制冷剂品种，而我国作为全球主要的供给力量，伴随2024年以来HFCs配额制的实施，供给有序化叠加下游空调、汽车等需求支撑，行业步入景气周期。考虑HFOs规模化生产和降本需一定时间，且作为替代品的HFOs成本和价格较高，我们预计HCFCs/HFCs景气周期将较长，预计25-26年主流产品(R22/R32/R134a等)均价约4.5万元/吨和5万元/吨，行业企业将充分受益。中长期而言，布局HFOs技术和产能的企业值得关注，制冷剂头部企业依托上游配套，延伸HFOs有望具备竞争优势。
风险提示：制冷剂政策变化;四代制冷剂技术进步缓慢;需求不及预期。
基加利修正案下，伴随全球二代/三代制冷剂(HCFCs/HFCs)配额逐步削减，四代产品(HFOs)的开发和推广成为制冷剂行业未来发展的必然趋势。本报告从应用端和生产端对全球HFOs的发展进行分析，并结合目前HFOs市场应用情况和成本测算等，展望当下主流二代/三代制冷剂景气的持续性。从结论来看：
应用端和生产端有望共同发力，助力HFOs市场逐步开启
应用端而言：一方面，2024年欧盟/美国/日韩等大部分发达国家HFCs配额将削减40%，HFOs作为替代方案，需求或迎来增长;另一方面，中国作为全球HFCs的主要供给国家，2024年以来HFCs配额制下主流产品价格的显著上行(24Q4以来多数品种价格攀升至4万元/吨以上)，海外企业早期推广的HFOs&HFCs混配方案，甚至单一HFOs应用方案的性价比或逐渐提升，有望助推产业链加快探索HFOs应用。生产端而言，海外主流HFOs产品在中国专利的到期时间普遍在2026-2035年，伴随专利保护限制期渐近，叠加中国企业先发规划产能建设，HFOs或迎来发展阶段。
国内制冷剂头部企业逐步加码HFOs，有望助力行业降本并打造一体化优势
据我们测算，以R1234yf为例，氯碱/氟原料一体化和外购六氟丙烯(HFP)生产R1234yf的成本分别4-7.5万元/吨和5.5-13.5万元/吨，其中具备氯碱/氟原料一体化配套的制冷剂企业生产HFOs成本将显著低于外购HFP等中间体原料的企业。考虑到远期HFOs应用的必要性，我们认为国内制冷剂龙头企业加码布局HFOs，有望助力行业降本并打造一体化优势，形成长期竞争力。
HFOs降本和规模化应用尚需时日，HCFCs/HFCs较长景气周期可期
考虑海外HFOs首批专利到期时间需在2026-2035年，且考虑技术成熟度等因素，未来企业实际规模化生产HFOs的初期成本或将高于我们的估算值，我们认为HFOs降本和规模化应用尚需时日。因此当前主流的HCFCs/HFCs由于配额制下供给约束、叠加空调/汽车等需求支撑，景气周期有望较长，且考虑作为替代品的HFOs成本和价格较高，我们预计HCFCs/HFCs将具备较大的涨价弹性空间，预计25-26年主流产品(R22/R32/R134a等)均价约4.5万元/吨和5万元/吨。
区别于市场的观点
目前市场对HFOs的系统性研究较少，报告从应用端和生产端对全球HFOs的发展前景进行分析，并对HFOs的市场应用情况和成本等进行探讨，对制冷剂行业研究具备一定前瞻性。另一方面，结合对HFOs价格和成本水平的分析，我们认为由于替代品成本/价格高企的问题，未来1-2年供需共振下HCFCs/HFCs将具备较大的涨价弹性空间，制冷剂头部企业仍将具备较强的配置价值。
HFOs：第四代制冷剂产品，应用窗口期或逐步开启
制冷剂经过多年发展，目前已有四代产品，其中：一代为氯氟烃(CFCs)，因严重破坏臭氧层，全球已淘汰并禁止;二代为氢氯氟烃(HCFCs)，主要为HCFC-22和HCFC-142b等，其消耗臭氧潜能值(ODP)较CFCs低，但仍对臭氧层存在破坏效应，发达国家已基本淘汰完毕，国内目前实行配额制逐渐减产并进入淘汰末期;三代为氢氟烃(HFCs)，主要品种为HFC-32、HFC-134a、R125及混配制剂R410a等(注：HCFC-和HFC-均可简称R，全文同此处理)，HFCs的ODP为0，是目前主流的制冷剂，但全球变暖潜能值(GWP)较高，部分发达国家已开始削减，国内2024年正式进入配额期;四代为氢氟烯烃(HFOs)，ODP为0且GWP较低，但受限于技术和价格等，目前仅部分发达国家推广，主流产品尚未确定。
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